Jean-Marc Delfieux Gérant Tikehau : "Choisir les bons émetteurs pour ce qui est du crédit".
Marchés obligataires et crédit : stratégie d'investissement

26 octobre 2015 8 h 38 min
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Politique monétaire et marchés obligataires et du crédit dans un nouveau contexte plus compliqué.

La FED avait annoncé qu’elle voulait remonter les taux en 2015 mais à ce jour cela n’a pas été le cas créant ainsi de l’incertitude.

Quelles sont les conséquences pour les marchés obligataires aux Etats-Unis ? Quelle est la situation en Europe ?

Mon invité pour parler des marchés obligataires et du crédit est Jean-Marc Delfieux Gérant Tikehau.

Web TV www.labourseetlavie.com : Jean-Marc Delfieux, bonjour.

Jean-Marc Delfieux – Gérant Tikehau : Bonjour.

Web TV www.labourseetlavie.com : Vous êtes gérant chez Tikehau. On va parler avec vous des marchés obligataires, marchés de crédit. On a l’impression qu’il y a un nouveau contexte qui est en train de se mettre en place sur ces marchés-là, sans doute parce que la Réserve Fédérale n’a pas fait forcément ce que les investisseurs attendaient. Comment vous analysez aujourd’hui la situation ?

Jean-Marc Delfieux – Gérant Tikehau : Oui, il y a le nouveau contexte, il y a pas mal d’incertitude qui est arrivée dans les marchés. Pour plein de raisons. Effectivement si on parle de politique monétaire, pour nous la FED a perdu tout le monde. Elle a annoncé depuis de nombreux trimestres qu’elle voulait remonter les taux, qu’elle voulait normaliser sa politique monétaire. On l’attendait, enfin le marché l’attendait au mois de septembre. Ça n’a pas été le cas et en fait, elle a introduit de la certitude sur sa politique monétaire. Et visiblement, elle est un petit peu coincée. Effectivement, l’économie américaine est plutôt plus proche du plein emploi. En revanche, la partie salaire a du mal à se mettre en route et surtout l’inflation a l’air de poser un problème à la FED. Donc là, l’incertitude demeure. Est-ce que la FED va agir en fin d’année ? Est-ce que la FED va agir plutôt en mars 2016 ? Il faut dire que les différents membres du conseil des gouverneurs brouillent un peu les pistes en disant une chose et son contraire. Donc effectivement là, il y a une grosse incertitude sur cette politique monétaire, en tout cas pour les États-Unis. Pour l’Europe en revanche, les choses paraissent un peu plus claires. Certains membres de la BCE se relèvent pour dire que l’objectif de l’inflation est loin d’être atteint. Et donc effectivement, nous nous attendons à un soutien supplémentaire de la politique monétaire en zone euro, avec probablement un accroissement de la taille du bilan de la BCE, peut-être un élargissement de l’univers des actifs qu’elle peut acheter et pourquoi pas des initiatives encore plus ciblées sur une baisse supplémentaire du taux de dépôt par exemple. Donc ça, c’est pour l’Europe. Donc, un soutien qui vraisemblablement va arriver. Et puis on a aussi au Japon un soutien monétaire qui va également être probablement accru. Donc là, il y a un peu plus de visibilité. Tout ça, c’est bon pour le… enfin, la partie soutien monétaire est bonne pour les actifs à risque si les taux continuent à baisser, puisque les actifs à risque sont une valorisation relative par rapport à des taux sans risque. Et donc, c’est probablement bon pour le crédit et bon pour les actions à assez court terme.

Web TV www.labourseetlavie.com : Alors, la Réserve Fédérale américaine reste, on va dire, au cœur de toutes les attentes. C’est elle qui domine le monde financier. Et en tout cas, quand on regarde un peu les attentes, quand il y a cette incertitude, ça crée de la volatilité. Est-ce que les investisseurs changent complètement leur stratégie ? Qu’est-ce qui bouge le plus finalement ?

Jean-Marc Delfieux – Gérant Tikehau : Alors, les investisseurs, ils ont été un petit peu assommés par les performances du troisième trimestre. Sur le seul mois de septembre, pour vous donner une idée, le marché du High Yield a perdu 2,5 %, ce qui est conséquent et ce qu’on n’avait pas vu depuis 2011. Donc au départ, l’impact des banques centrales qui venaient avec leur quantitative easing soutenir le marché en écrasant la volatilité, tout d’un coup, lorsqu’il y a une grosse incertitude comme la politique monétaire aux États-Unis, là vous remettez de la volatilité. Vraisemblablement, cette volatilité est là pour rester. Donc il faudra s’en accommoder. Mais toujours est-il que là, en octobre, juste après un mois de septembre particulièrement difficile sur beaucoup de classes d’actifs, et c’est le cas en Europe sur du crédit, sur de l’equity, mais c’est le cas évidemment sur les émergents, sur les commodities. Il y a beaucoup de fébrilité, mais d’un autre côté, il y a aussi beaucoup de liquidités en attente chez les investisseurs. Nous, on imagine que ces liquidités vont se mettre au travail tranquillement, sauf nouveau choc. Mais ils vont probablement être un peu plus fébriles. En tout cas, il faut s’habituer à plus de volatilité. Ça devient inhérent effectivement au marché financier.

Web TV www.labourseetlavie.com : Quelque part, c’est peut-être ce que souhaitait la FED, de ne pas être aussi lisible que les marchés le souhaitaient pour le coup et de garder sa marge de manœuvre pour le faire peut-être quand les marchés seront moins… elle attende moins.

Jean-Marc Delfieux – Gérant Tikehau : Oui, alors la FED évite de trop surprendre les marchés financiers, surtout lorsqu’on parle de hausse des taux courts. Tout le monde a en tête 1994 et le krach obligataire qui s’en est suivi. Nous, on pense qu’on n’est pas du tout dans cette configuration-là. Mais je pense que la FED s’attache quand même à être transparente et à être crédible. Et c’est peut-être là d’ailleurs qu’il commence à y avoir un petit peu de doute. C’est-à-dire que les marchés sont en train de dire à la FED « Peut-être que vous êtes un petit peu derrière la vague et peut-être que ce relèvement des taux, si minime qu’il soit et si lent qu’il soit, il aurait peut-être fallu qu’il ait eu lieu avant ».

Web TV www.labourseetlavie.com : Oui, ça, on avait ces débats-là en disant, certains qui pouvaient dire « Ça aurait dû être fait il y a six mois, ça aurait dû… » Quelque part, elle va avoir un problème au moment où elle va vouloir le faire. Plus elle attend, plus ça va être plus difficile pour elle de le faire.

Jean-Marc Delfieux – Gérant Tikehau : Oui, plus elle attend, plus ça va être difficile. Et puis si effectivement, elle essaie de reprendre les marges de manœuvre pour la prochaine zone, enfin le prochain moment de ralentissement, il faudrait qu’elle le fasse tout de même. Parce que là, elle a épuisé ses mesures orthodoxes et moins orthodoxes avec le quantitative easing. Effectivement, si vous voulez retrouver un petit peu une marge de manœuvre, il faudrait les normaliser quand même un petit peu.

Web TV www.labourseetlavie.com : Pour les investisseurs, aujourd’hui, ils ont donc peut-être ces nouveaux nuages ou ce brouillard de politique monétaire. Ça veut dire quoi concrètement ? On parle bien sûr de sélectivité, mais il faut être quand même drôlement agile dans ces marchés.

Jean-Marc Delfieux – Gérant Tikehau : Il faut être très agile. Il faut être très sélectif. C’est un peu poncif parce qu’il faut toujours être sélectif. Mais en tout cas, l’été nous a montré que la sélectivité des émetteurs sur le crédit ou les entreprises pour les equity est vraiment clé. Sur le marché du crédit, par exemple, cet été, il y a eu une dispersion absolument considérable entre l’indice, si je prends l’indice High Yield qui a été, alors certes qui a baissé un petit peu cet été et notamment au mois de septembre. Mais dans cet indice, il y a des choses qui ont pu perdre 30 à 40 points. Alors, sur des histoires fondamentales et plutôt spécifiques liées à un émetteur particulier, mais nous pensons que cette dispersion est quelque chose qui va perdurer. On avait déjà eu d’ailleurs ce cas-là en fin d’année 2014. Il y a une répétition là au troisième trimestre 2015, mais on pense que c’est maintenant un petit peu pérenne. Donc, il va falloir choisir les bons crédits, enfin les bons émetteurs pour ce qui est du crédit. Il faut être armé d’une bonne recherche crédits parce que l’indice va pouvoir faire un parcours probablement assez relativement peu volatile. À l’intérieur de cet indice, il peut y avoir des mouvements considérables. Il peut y avoir, comme on l’a vu, ce qu’on appelle des negative évents risks. Là, c’est lorsqu’un émetteur fait un profit warning ou ce releverage, c’est-à-dire achète de la croissance, par exemple en s’endettant de façon supplémentaire. Mais également, il y a aussi des positive event risks. Parce que malgré tout ça, il y a aussi des sociétés qui sont rachetées, remboursent par anticipation. Donc, il y aura plus d’events…

Web TV www.labourseetlavie.com : Plus d’opportunités. Oui.

Jean-Marc Delfieux – Gérant Tikehau : Probablement, comme on dit. Il y aura des opportunités. Ça va sans doute être moins facile de faire de la performance et de la tenir avec peu de volatilité que ça ne l’a été dans les années 2012, 2013 et le début de l’année 2014.

Web TV www.labourseetlavie.com : Donc, un nouveau contexte. Merci Jean-Marc Delfieux d’avoir fait le point avec nous.

Jean-Marc Delfieux – Gérant Tikehau : Merci de votre invitation.

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